Aversión al riesgo y activos de mayor riesgo

Qué es

La aversión al riesgo es el supuesto —bien documentado empíricamente— de que un inversionista promedio no es indiferente entre dos activos con el mismo retorno esperado si uno tiene flujos más inciertos que el otro: exige ser compensado por cargar con esa incertidumbre. Formalmente, un agente es averso al riesgo si su función de utilidad sobre la riqueza es cóncava, de modo que la utilidad esperada de una apuesta es menor que la utilidad de su valor esperado. La diferencia entre el valor esperado de la apuesta y el monto cierto que el agente aceptaría a cambio (su equivalente de certeza) es la medida directa de cuánto le disgusta el riesgo.

El precio de mercado de ese disgusto es la prima por riesgo: el retorno esperado por sobre la tasa libre de riesgo que un activo debe ofrecer para que alguien lo tenga en cartera. De ahí sale la noción práctica de activos de mayor riesgo (risk assets): acciones —en especial las de compañías con flujos lejanos, endeudadas o de crecimiento—, bonos corporativos de baja clasificación, materias primas y activos de mercados emergentes, incluidas sus monedas. Al otro extremo están los activos de refugio: bonos del Tesoro de EE.UU., el dólar, el oro.

Lo importante es que la aversión al riesgo no es una constante psicológica fija, sino que se comporta como una variable de mercado. El apetito por riesgo agregado sube y baja con el ciclo, la liquidez y las condiciones financieras. Cuando cae, ocurren dos cosas a la vez y conviene no confundirlas: sube la tasa libre de riesgo con la que se descuentan los flujos futuros (efecto denominador puro) y, además, se amplía la prima exigida. Un mismo activo puede caer de precio sin que su negocio haya cambiado en nada, solo porque el mercado empezó a cobrar más caro el riesgo.

Cómo lo explicó el programa

El concepto apareció en su forma más nítida en el episodio del 29 de julio de 2026, al discutir la reacción de mercado a un tono halcón: el caso en que el banco central no mueve la tasa, pero comunica que la mantendrá alta más tiempo del que el mercado descontaba. La tesis del panel fue que ese tono, por sí solo, favorece al dólar frente a las principales monedas, empuja al alza los rendimientos de los bonos del Tesoro y castiga a las acciones de mayor riesgo.

Manuel Bengolea lo planteó con la cautela que corresponde a una predicción condicional:

"el tono halcón en teoría favorecería el dólar frente a las principales monedas"

El "en teoría" no es un adorno. La cadena causal es clara —tasas esperadas más altas por más tiempo elevan el retorno del activo seguro, encarecen el descuento de los flujos lejanos y hacen menos atractivo tomar riesgo—, pero lo que efectivamente se mueve en pantalla es la sorpresa: la diferencia entre el tono comunicado y el que ya estaba en los precios. Un mensaje halcón anticipado puede no mover nada.

El programa agregó el eslabón que más importa desde Chile: por arrastre, la apreciación del dólar bajo la lógica de "más alto por más tiempo" ejerce presión negativa sobre las monedas de mercados emergentes —la categoría en la que los mercados globales clasifican al peso chileno—. Ese arrastre es justamente aversión al riesgo operando como canal: cuando el activo seguro paga más, el capital que financiaba posiciones en monedas de mayor riesgo se repliega, y no hace falta que ninguna economía emergente empeore para que su moneda se debilite.

Relación con otros conceptos

La aversión al riesgo es la bisagra entre la política monetaria y los precios de los activos. Se conecta primero con la tasa libre de riesgo y la estructura de tasas: el rendimiento de los bonos del Tesoro es simultáneamente el retorno alternativo del activo seguro y el descuento de todos los demás. Se conecta con la diversificación y el CAPM, que formalizan la idea de que solo se paga prima por el riesgo no diversificable (el riesgo de mercado, medido por el beta), no por el riesgo idiosincrático de una empresa.

En el plano cambiario dialoga con la paridad descubierta de tasas de interés y con el carry trade: la teoría diría que un diferencial de tasas a favor del dólar se compensa con una depreciación esperada del dólar, pero en la práctica los diferenciales predicen mal, y lo que se observa son flujos que persiguen tasa mientras la volatilidad se mantiene baja, y que se desarman abruptamente cuando sube. De ahí el fenómeno de fuga hacia la calidad (flight to quality) y del dólar como moneda de refugio.

Finalmente, se vincula con el canal de toma de riesgo de la política monetaria: tasas bajas por mucho tiempo comprimen las primas y empujan a los inversionistas a buscar retorno en activos más riesgosos; el retiro de ese estímulo, aunque sea solo verbal, recorre el camino inverso. Y como las economías emergentes reciben ese ajuste vía condiciones financieras globales, su ciclo depende de un apetito por riesgo que ellas no determinan.

Para profundizar

• Mankiw, N. G., Principios de economía, capítulo "Las herramientas básicas de las finanzas": tratamiento introductorio y muy claro de aversión al riesgo, diversificación y relación riesgo-retorno.
• Bodie, Z., Kane, A. y Marcus, A., Investments (o Principios de inversiones), capítulo sobre asignación de capital a activos riesgosos: formaliza la aversión al riesgo como parámetro de la función de utilidad y la deriva hacia la frontera eficiente.
• Bernanke, B. y Kuttner, K. (2005), "What Explains the Stock Market's Reaction to Federal Reserve Policy?", Journal of Finance 60(3): la referencia empírica clásica sobre por qué las acciones reaccionan a sorpresas de política monetaria, mostrando que buena parte del efecto opera por la prima por riesgo y no solo por la tasa libre de riesgo.
• Banco Central de Chile, Informe de Estabilidad Financiera (semestral, disponible en español): seguimiento periódico del apetito por riesgo global, los flujos de capital hacia emergentes y su transmisión a las condiciones financieras locales.