Capitalización individual versus sistema de reparto

Qué es

Todo sistema de pensiones tiene que responder una sola pregunta: cómo se financia el consumo de quien ya no trabaja. Hay dos respuestas puras.

En un sistema de reparto (pay-as-you-go), las cotizaciones de los trabajadores activos se usan para pagar, ese mismo mes, las pensiones de los jubilados. No hay fondo acumulado: hay una promesa respaldada por la capacidad futura del Estado de seguir cobrando cotizaciones. En un sistema de capitalización individual, cada trabajador acumula sus aportes en una cuenta propia, esos aportes se invierten en activos financieros, y la pensión sale del saldo acumulado más su rentabilidad, convertido en una renta vitalicia o en retiros programados.

La diferencia no es contable sino de quién promete qué. El reparto suele ser de beneficio definido: la fórmula fija la pensión (tantos años de servicio, tal porcentaje del sueldo final) y el riesgo de que las cuentas no cuadren lo absorbe el fisco o la generación siguiente. La capitalización es de contribución definida: lo definido es lo que entra, y el riesgo de mercado y de longevidad lo carga el afiliado.

El resultado teórico central lo estableció Samuelson (1958) con un modelo de generaciones traslapadas y lo formalizó Aaron (1966) en lo que se conoce como condición de Aaron-Samuelson: el reparto entrega una rentabilidad implícita igual al crecimiento de la masa salarial —crecimiento de la población más crecimiento de los salarios reales, n + g— mientras que la capitalización entrega la rentabilidad del capital, r. Si n + g > r, el reparto domina; si r > n + g, domina la capitalización. Como en la mayoría de las economías desarrolladas la población dejó de crecer y r supera holgadamente a n + g, el argumento aritmético favorece a la capitalización. Pero la comparación no es gratis: Diamond (1965) mostró que la superioridad del reparto solo aparece en economías dinámicamente ineficientes (con sobreacumulación de capital), y Feldstein (1974) argumentó que un sistema de reparto maduro deprime el ahorro nacional y, con ello, la formación de capital.

Hay tres advertencias que la discusión pública suele saltarse.

La primera es el costo de transición. Pasar de reparto a capitalización obliga a una generación a pagar dos veces: sus propias cuentas y las pensiones de quienes ya estaban jubilados bajo el sistema anterior. Ese déficit no desaparece, se hace explícito. Chile lo financió con superávits fiscales y bonos de reconocimiento, y arrastró el gasto por décadas.

La segunda es la maduración. Un sistema de capitalización solo paga pensiones "propias" cuando existe una cohorte que cotizó en él una vida laboral completa. Antes de eso, lo que se observa es una mezcla: pensiones del régimen antiguo, pensiones de carreras partidas entre ambos sistemas, y saldos formados con pocos años de aporte. Comparar los montos pagados hoy entre un sistema y otro no compara sistemas: compara historias laborales distintas, con un severo sesgo de composición.

La tercera —y es la que ordena todo lo demás— la formularon Barr y Diamond (2008): ambos sistemas son derechos sobre el producto futuro. Los jubilados de 2050 consumirán bienes producidos en 2050, vengan sus recursos de un impuesto o de la venta de un activo. El mecanismo financiero redistribuye riesgos y afecta el ahorro, pero no crea producción. Por eso las variables que más pesan sobre una pensión no son financieras sino laborales: el nivel del salario, la densidad de cotizaciones (qué proporción de la vida activa se cotizó efectivamente) y la edad de retiro frente a la esperanza de vida.

Cómo lo explicó el programa

En Buenos Días Mercado del 28 de agosto de 2026, al discutir "El origen real de las pensiones bajas", el panel separó el diagnóstico del sistema del diagnóstico del mercado laboral. El argumento fue que las pensiones bajas no se explican por la gestión de las administradoras, sino por dos causas anteriores: remuneraciones bajas —se cotiza poco cuando la economía no crece y el empleo está en crisis— y el hecho de que casi todas las pensiones pagadas hasta 2025 son resabios del sistema antiguo, no productos maduros de la capitalización.

Sobre esa base, Willy Díaz planteó la comparación en términos equivalentes, es decir, dos trayectorias laborales completas: "la capitalización individual paga casi el doble de pensión que el que está en el sistema de reparto".

Vale la pena precisar el estatus de esa afirmación. El "casi el doble" no es un dato observado sino el resultado de una simulación, y su magnitud depende por completo de los supuestos: rentabilidad real de largo plazo, densidad de cotizaciones, tasa de descuento de la renta vitalicia y qué parámetros se le atribuyen al sistema de reparto contrafactual. La dirección del resultado es la que predice la condición de Aaron-Samuelson cuando r > n + g; el tamaño, en cambio, es discutible y ha sido discutido. Lo que sí es sólido —y es la parte fuerte del argumento del programa— es la crítica al sesgo de composición: leer las pensiones pagadas hoy como veredicto del sistema es leer, en buena medida, el desempeño del régimen que se quiso reemplazar.

Relación con otros conceptos

La discusión se apoya en el interés compuesto, que es lo que hace que la densidad de cotizaciones y la edad de entrada al mercado formal pesen mucho más que la comisión de la administradora. Se conecta con la tasa de reemplazo (pensión sobre último salario), que es la métrica correcta para comparar sistemas, y con el ahorro nacional y la formación de capital, canal por el que un sistema de pensiones deja de ser neutral para el crecimiento. Del lado laboral, depende de la informalidad y de la participación femenina, que producen las lagunas previsionales. Del lado del riesgo, involucra riesgo demográfico (razón de dependencia) en el reparto y riesgo de mercado y de longevidad en la capitalización, además de la sostenibilidad fiscal cuando el Estado garantiza un piso. Ese piso, en Chile, es hoy un pilar no contributivo —la Pensión Garantizada Universal— y desde la reforma de 2025 el sistema es formalmente mixto: capitalización individual más un componente de seguro social, lo que vuelve la dicotomía pura un instrumento analítico más que una descripción del país.

Fuentes y lecturas

• Samuelson, P. A. (1958), An Exact Consumption-Loan Model of Interest with or without the Social Contrivance of Money, Journal of Political Economy, 66(6).
• Aaron, H. (1966), The Social Insurance Paradox, Canadian Journal of Economics and Political Science, 32(3).
• Diamond, P. A. (1965), National Debt in a Neoclassical Growth Model, American Economic Review, 55(5).
• Barr, N. y Diamond, P. (2008), Reforming Pensions: Principles and Policy Choices, Oxford University Press.
• Banco Mundial (1994), Averting the Old Age Crisis: Policies to Protect the Old and Promote Growth, Oxford University Press.
• Blanchard, O. (2021), Macroeconomics, 8ª ed., Pearson — capítulo sobre ahorro, acumulación de capital y seguridad social, para la versión de manual del contraste reparto/capitalización.