Diversificación de las reservas internacionales de un banco central

Qué es

Las reservas internacionales son los activos externos líquidos que un banco central mantiene bajo su control: depósitos y bonos en moneda extranjera, oro monetario, la posición en el FMI y los DEG. Su función no es rentar, sino estar disponibles —intervenir en el mercado cambiario, respaldar pagos externos, sostener la confianza en un momento malo—. Diversificar esas reservas es cambiar su composición: en qué monedas están denominadas, en qué instrumentos, a qué plazo y bajo qué jurisdicción se custodian.

El orden de los objetivos es lo que separa este problema del de cualquier otro inversionista. Los manuales de gestión de reservas —y las Revised Guidelines for Foreign Exchange Reserve Management del FMI (2013)— los jerarquizan así: liquidez, seguridad y recién después retorno. Un portafolio de mínima varianza a la Markowitz (1952) solo aparece en el último escalón, una vez satisfechas las restricciones anteriores. Por eso la composición observada nunca se explica bien como optimización media-varianza: Heller y Knight (1978) mostraron que sigue el régimen cambiario del país y la moneda de su deuda, y Dooley, Lizondo y Mathieson (1989) confirmaron que pesan la dirección del comercio y la denominación de los pasivos. Un banco central diversifica contra sus obligaciones, no contra un índice.

Sobre eso opera una segunda fuerza: los efectos de red. La moneda que todos usan para facturar, endeudarse y liquidar es la que conviene tener. Krugman (1984) formalizó por qué ese equilibrio se autorrefuerza y tiende a la inercia; Eichengreen, Mehl y Chiţu (2018), con evidencia del período de entreguerras, matizaron la versión fuerte de esa tesis —varias monedas pueden compartir el rol simultáneamente—, pero ni la versión matizada convierte el cambio en algo rápido. Farhi y Maggiori (2018) y Gopinath y Stein (2021) agregan la restricción decisiva: la demanda por activos de reserva es demanda por activos seguros y profundos, y la oferta de esos activos está concentrada. Diversificar exige que exista un mercado alternativo capaz de absorber montos grandes sin moverse; el oro no renta y tiene profundidad limitada, el mercado en euros está fragmentado por emisor, y el renminbi convive con controles de capital.

Hay además una tensión estructural: Triffin (1960) observó que el emisor de la moneda de reserva debe proveer al mundo los pasivos que el mundo quiere atesorar, lo que erosiona con el tiempo la confianza en esa misma moneda. El resultado empírico es una recomposición lenta y dispersa: la participación del dólar en las reservas informadas al FMI cayó desde cerca del 71% en 1999 a menos del 60% en años recientes, y Arslanalp, Eichengreen y Simpson-Bell (2022) documentan que no migró a un sucesor único, sino a monedas no tradicionales —dólar australiano, canadiense, won, corona sueca, renminbi— y al oro. Le pusieron nombre: erosión sigilosa.

Ese adjetivo es teóricamente exacto y conviene entender por qué. Las reservas mundiales son un stock del orden de doce billones de dólares; reasignar dos puntos porcentuales en un año es un flujo de unos cientos de miles de millones repartidos en doce meses, contra un mercado cambiario cuyo volumen diario supera los siete billones (BIS, 2022). El precio casi no se entera. Una estampida especulativa, en cambio, es un flujo concentrado en días y sí deja huella. Misma dirección, escalas incomparables.

Cómo lo explicó el programa

En Buenas Tardes Mercado del 16 de septiembre de 2026, el panel discutía el argumento de que el mundo estaría "arrancando" del dólar, y Pepe Arias fue a buscar la evidencia donde debería estar si el fenómeno fuera especulativo: en los precios. El dólar acumulaba 0,7% en el año y el oro 0%. Su frase fue: "si todo el mundo estuviera arrancando al oro, el oro estaría por la nube, y este año ha subido exactamente 0%".

El segundo movimiento del argumento es el que importa para este concepto. Castigar a Estados Unidos, planteó el panel, no dice en qué transar: el sistema entero —acciones, bonos, transacciones— está denominado en dólares, así que la salida requiere un destino y ese destino no existe a la escala necesaria. Es exactamente la restricción de profundidad de Farhi-Maggiori y Gopinath-Stein, dicha sin jerga.

Y entonces la distinción explícita: que los bancos centrales recompongan sus reservas es "un fenómeno distinto y de otro nivel: no es especulación". Es la separación stock-flujo del párrafo anterior. Leer la ausencia de movimiento en el precio del oro como prueba de que la diversificación oficial no existe sería un error de inferencia —el flujo es demasiado lento para aparecer ahí—; leerla como prueba de que no hay estampida es correcto. El programa sostuvo lo segundo, que es lo que los datos permiten.

Relación con otros conceptos

La diversificación de reservas es la contracara de la demanda oficial extranjera por deuda soberana: cuando un banco central recompone, alguien deja de comprar bonos de un emisor y empieza a comprarle a otro. Se apoya en el privilegio exorbitante del emisor dominante y en los efectos de red de la moneda de facturación, que explican por qué el cambio es lento aun cuando la voluntad exista. Desde 2022, cuando la inmovilización de reservas convirtió la "seguridad" en una cuestión jurisdiccional y no solo crediticia, se cruza con la tenencia de deuda soberana como instrumento de presión geopolítica. Y en países emergentes se conecta con el nivel óptimo de reservas —cuántas tener— y con el trilema de la política monetaria, que determina para qué sirven.

Fuentes y lecturas

• Triffin, R. (1960), Gold and the Dollar Crisis: The Future of Convertibility, Yale University Press.
• Dooley, M., Lizondo, J. S. y Mathieson, D. (1989), "The Currency Composition of Foreign Exchange Reserves", IMF Staff Papers 36(2).
• Eichengreen, B. (2011), Exorbitant Privilege: The Rise and Fall of the Dollar and the Future of the International Monetary System, Oxford University Press.
• Eichengreen, B., Mehl, A. y Chiţu, L. (2018), How Global Currencies Work: Past, Present, and Future, Princeton University Press.
• Arslanalp, S., Eichengreen, B. y Simpson-Bell, C. (2022), "The Stealth Erosion of Dollar Dominance and the Rise of Nontraditional Reserve Currencies", Journal of International Economics 138.
• Fondo Monetario Internacional (2013), Revised Guidelines for Foreign Exchange Reserve Management.