Buenas Tardes Mercado

Temas del día

• Nerviosismo previo a la decisión de la Fed: el mercado espera un alza de tasa a las 15:00 hora chilena, seguida de las proyecciones trimestrales (Fed Projections) y la conferencia de prensa del chairman Kevin Warsh, nominado por Trump con el mandato implícito de bajar tasas.
• La demanda por financiamiento del Tesoro estadounidense: inteligencia artificial más déficit fiscal empujan la oferta de bonos, mientras los compradores tradicionales (China, países del Golfo, Japón, el fondo noruego) se retiran.
• ¿Se puede apostar contra el dólar?: el dólar se movió 0,7% en el año y el oro 0%, lo que descarta una estampida. El problema es que no hay moneda sustituta: el yuan perdió terreno en el pago del petróleo venezolano y en el Oriente Medio.
• La deuda y los intereses de Estados Unidos: US$950.000-970.000 millones anuales solo en intereses, más que el gasto en defensa.
• Chile de vuelta en la CAF: línea de crédito por US$6.000 millones en cuatro años, tras el reingreso pleno de octubre de 2022 que costó US$1.200-1.500 millones vía Corfo.
• Mercados y commodities: Wall Street en compás de espera; petróleo en 102,44 bajando 3% en el día; cobre en 6,42 subiendo 1%; litio castigado; dólar local en $952.
• Términos de intercambio y el dólar en Chile: el petróleo duplicado en seis meses explica la banda $850-$950 mejor que el cobre.

Análisis principales

04:01 Por qué el mercado está nervioso antes de la Fed — Manuel Bengolea. No hay consenso absoluto sobre el alza, coincide con fin de trimestre y con las proyecciones trimestrales de inflación, crecimiento y empleo (la Fed tiene mandato dual). Pero lo que realmente inquieta es político: Warsh fue nominado con el encargo de bajar las tasas y las va a subir. Bengolea duda de que la moderación de Trump respecto de su propio nominado dure mucho, y conecta eso con Polymarket: la probabilidad de que los demócratas ganen el Senado en las elecciones de medio término subió a 59%. "Cuando uno rincona un gato, el gato araña y muerde".

08:18 El financiamiento del Tesoro se aprieta por los dos lados — Manuel Bengolea. Citando un artículo de The Economist que cuestiona a Scott Bessent: la inversión en inteligencia artificial más el déficit fiscal generan más demanda por financiamiento, lo que empuja las tasas al alza. Y al mismo tiempo se retira la demanda tradicional: China redujo sus reservas de US$1,25 billones en 2015 a la mitad hoy (US$600.000 millones vendidos en diez años, dos veces el PIB chileno), los países del Golfo redirigirán recursos fuera de los bonos del Tesoro, y Japón vende activos para sostener al yen. El fondo noruego —el único que publica su posición— tiene US$722.000 millones en Tesoro, 38% de su cartera, y decidió reducirla entre US$200.000 y US$300.000 millones de aquí a 2028.

11:28 La pelea de Trump no es solo comercial, también es financiera — Manuel Bengolea. Poner aranceles y "echar la choreada al estilo cowboy" tiene respuesta en un mercado globalizado: China vende bonos del Tesoro, y puede hacerlo por dos vías —su banco central y su fondo soberano, el segundo más grande del planeta, con US$2 billones—. La pregunta relevante no es solo cuánto te vendo y cuánto te compro, sino qué porcentaje de mis reservas y de mi fondo soberano mantengo en papeles del Tesoro.

14:19 Trump viene del mundo de los negocios y aun así no lee el tablero — Pepe Arias. Lo que no cuadra es que un político que no entiende de finanzas se explicaría solo; Trump se precia de su experiencia comercial y sin embargo actúa como si poner un arancel fuera solo recaudar más, cuando es un ajedrez donde una ficha mueve el tablero completo.

15:46 Apostar contra el dólar es difícil porque no hay dónde arrancar — Pepe Arias. Hay mucho ruido sobre salidas del dólar (Japón, China, el Medio Oriente), pero el sistema mundial está en dólares: la mayor parte de acciones, bonos y transacciones. Si hubiera estampida, el oro estaría por las nubes, y este año subió 0%; el dólar se movió 0,7%. Que los bancos centrales cambien la composición de sus reservas es otra cosa, en otro nivel: no es especulación. La causa eficiente del problema es el nivel de deuda de Estados Unidos, que no se va a pagar nunca —solo se renegocia, se licúa o se patea.

20:01 Cómo terminan históricamente los países sobreendeudados — Manuel Bengolea. El default es impensable para Estados Unidos; lo que pasa usualmente es que el país deprecia su moneda, y esa depreciación sostenida es lo que aleja a los inversionistas globales de ese medio de intercambio. Pasó con la libra esterlina tras la Primera Guerra Mundial y con el florín holandés hace 150-160 años. Pero hoy no hay candidata: al yuan le dieron dos garrotazos —perdió el financiamiento del petróleo venezolano, que ahora se paga en dólares, y una recogida en el Oriente Medio—.

21:18 Los intereses ya superan a la defensa — Manuel Bengolea. Estados Unidos paga US$950.000-970.000 millones al año solo en intereses: tres veces el PIB de Chile, 12-15% del presupuesto fiscal y 3,5 puntos del PIB estadounidense. Por eso mover la tasa 0,25 puntos, que parece nada, es muchísima plata sobre ese stock de deuda.

23:23 El arma de los grandes tenedores es la tasa, no el default — Manuel Bengolea. Si China sigue vendiendo, va a seguir haciendo que la tasa suba o no va a permitir que baje. Y agrega una regla histórica: cuando se pierde la credibilidad en el mercado del Tesoro de un país, en el 100% de los casos también se pierde la credibilidad en la moneda.

24:03 Qué significa realmente que el dólar sea refugio — Pepe Arias. Durante 70-80 años, ante cualquier problema global, todos cambiamos nuestra moneda por dólares: no arrancamos físicamente, arrancamos del riesgo. El dólar vale porque el taxista en Turquía lo recibe cuando un billete de $5.000 chilenos "vale cero" fuera de Chile. El día en que ese señor diga que no quiere dólares porque no le cree a esa moneda, "game over".

27:43 Por qué Bengolea cree que la Fed sube: el Banco Central se arrinconó. Aclara primero que el 80% de probabilidad no es su pronóstico ni es antojadizo: se deriva del diferencial entre el precio spot y el futuro del bono del Tesoro a 30 días. Su opinión personal —la misma que sostuvo el viernes pasado— es que el mercado laboral se recupera, las empresas pequeñas están con ánimo de subir precios y la inflación lleva cinco años fuera del rango de metas: no les va a quedar otra.

34:40 El alza de tasa no es lo contundente; lo es la conferencia — Manuel Bengolea. El mercado va a reaccionar poco al anuncio de las 15:00. Lo que mueve significativamente a los mercados es la conferencia de prensa de las 15:30 ante periodistas expertos de Wall Street, "donde las papas queman". Si el mensaje es que sube con buenas razones y sin necesidad de seguir, buena reacción; si repite lo de Jackson Hole —que la inflación está algo descontrolada— el mercado va a corcoviar.

36:55 La CAF: del reingreso criticado a la línea de US$6.000 millones — Pepe Arias. Parte con un disclaimer: cuando Chile reingresó bajo el gobierno de Boric, a un costo de US$1.200-1.500 millones, él fue crítico y dijo que no servía para nada, que era para poner amigos a trabajar. Hoy, con la foto del presidente Kast y Sergio Díaz-Granados anunciando una línea de crédito por US$6.000 millones para proyectos, hay que decir las dos cosas. Los datos: banco de 21 accionistas (casi toda Latinoamérica más España y Portugal), cartera activa de unos US$30.000 millones, clasificación AA; Chile es miembro fundador de 1970, salió en 1978 durante el gobierno militar por el choque entre las líneas del banco y la transformación económica, volvió como asociado en 1992 y pleno en octubre de 2022 —rechazado en la Cámara 68 a 65 y aprobado un mes después por comisión mixta con 119 votos—. Chile compró las acciones vía Corfo: US$1.200 millones más US$100 millones anuales hasta completar la cuota. Financiamientos previos: los trenes de EFE Santiago-Batuco y Santiago-Melipilla (US$1.900 millones más otros US$700 millones), la habilitación del puerto exterior de San Antonio (unos US$1.900 millones) y un proyecto de energía solar.

41:45 La objeción de fondo a la banca multilateral: burocracia y asignación de crédito — Manuel Bengolea. Citando a Einstein —"la burocracia es la muerte de cualquier logro"—, sostiene que estas instituciones empiezan con ánimo y terminan como reducto de empleo para quien no consigue una pega bien pagada en el sector privado; no entiende por qué un burócrata ilustrado sería bueno asignando recursos de préstamo. Dado que la plata ya está puesta, su recomendación práctica es pedir la mayor cantidad posible ahora, porque en 5 a 10 años el banco probablemente esté con problemas de pago por haber prestado a proyectos dudosos. Analogía: la inoperatividad de la ONU, incapaz de resolver los problemas para los que fue creada.

46:50 El diseño multilateral es de posguerra y ese mundo ya no está — Libardo Buitrago. Las Naciones Unidas responden al diseño de la posguerra de la Segunda Guerra Mundial; hoy estamos en otra dimensión, sin reglas escritas, y no se sabe si esas instituciones funcionan en el nuevo orden mundial.

46:46 El dólar local volvió al nivel de octubre pasado — Pepe Arias. El dólar está en $952, exactamente donde estaba el 21 de octubre del año pasado ($951); en febrero tocó su punto más bajo en $852. Cien pesos de rango, subiendo y bajando todo el período.

46:46 Lo que mueve al dólar son los términos de intercambio, no los turistas — Manuel Bengolea y Pepe Arias. Bengolea: los términos de intercambio —el precio al que Chile vende sus exportaciones contra el precio al que importa— se dieron vuelta violentamente; el petróleo se duplicó en seis meses y en la última semana se le acopló la caída del cobre y del litio. Cuando se compara, el cobre casi no se ha movido, incluso algo para arriba: el problema es el petróleo. Arias descarta que la compra de dólares por turismo de Fiestas Patrias incida: esa variable es marginal frente a los volúmenes del cobre, el litio y las exportaciones, "no mueve la aguja".

50:51 La CAF presta a tasa competitiva, no preferencial — Pepe Arias, respondiendo a un auditor. Frente a la crítica de que prestar cuatro veces el aporte es poco, aclara que las tasas de la CAF no son preferenciales sino competitivas; lo que sí ofrece es plazo más largo, y el Estado igual tiene que presentar garantías y documentación como en cualquier banco.

51:44 Cómo se fondea la CAF y por qué no hay subsidio — Manuel Bengolea. Instituciones supranacionales aportan capital y patrimonio; la CAF emite bonos a largo plazo y traspasa esas tasas más un pequeño spread de administración a quien pide prestado. No hay subsidio. Y agrega su contrafactual: un gobierno más inteligente habría puesto ese dinero en el fondo soberano, administrado como los de los países exitosos —acciones y bonos del Tesoro—, con una rentabilidad probablemente mucho mejor.

Cifras citadas

• Probabilidad de alza de la Fed implícita en el diferencial spot-futuro del bono a 30 días: más de 80%.
• Polymarket: probabilidad de que el Partido Demócrata gane el Senado en las elecciones de medio término, 59%.
• Banco Central de China: US$1,25 billones en bonos del Tesoro en 2015; hoy la mitad. US$600.000 millones vendidos en diez años (dos veces el PIB chileno).
• Fondo soberano de Noruega: US$2,1 billones (siete veces el PIB chileno); US$722.000 millones en bonos del Tesoro (38%); reducción proyectada de US$200.000-300.000 millones al 2028.
• Fondo soberano de Singapur: US$1,8 billones. Fondo soberano de China: US$2 billones, el segundo mayor del planeta.
• Intereses anuales de la deuda de Estados Unidos: US$950.000-970.000 millones (tres veces el PIB de Chile, 12-15% del presupuesto fiscal, 3,5 puntos del PIB).
• Movimiento en lo que va del año: dólar 0,7%; oro 0%.
• Alza esperada de la Fed: 0,25 puntos. Anuncio 15:00 hora chilena; conferencia de prensa 15:30.
• Wall Street: Nasdaq +0,8%; S&P 500 +0,3%; Dow Jones plano.
• Petróleo: US$102,44, -3% en el día, +6% en la semana; duplicado en seis meses.
• Cobre: 6,42, +1% en el día, -5% en la semana.
• Litio: 132.000 yuanes por tonelada, -2% en el día, -9% en la semana.
• Dólar en Chile: $952 (mismo nivel del 21 de octubre pasado, $951); mínimo de febrero, $852.
• CAF: 21 países accionistas; cartera activa ~US$30.000 millones; clasificación AA; línea a Chile de US$6.000 millones en 4 años; costo de reingreso US$1.200-1.500 millones vía Corfo (US$1.200 millones iniciales + US$100 millones anuales); votación en la Cámara 68-65 en contra, luego 119 votos a favor en comisión mixta.
• Proyectos CAF en Chile: trenes EFE Santiago-Batuco y Santiago-Melipilla, US$1.900 millones + US$700 millones; puerto exterior de San Antonio, ~US$1.900 millones.
• Inflación de Estados Unidos fuera del rango de metas hace 5 años.