Fondos generacionales (inversión de ciclo de vida)

Qué es

Un fondo generacional es un vehículo de inversión previsional que agrupa a los afiliados según su año de nacimiento o fecha estimada de jubilación. Cada fondo sigue una senda de inversión (glide path) predefinida: mientras la cohorte es joven, el fondo concentra una proporción alta en activos de mayor riesgo y retorno esperado, como acciones. A medida que la fecha de retiro se acerca, desplaza gradualmente la cartera hacia instrumentos más estables, como renta fija y activos de corto plazo. En la industria internacional se conocen como target-date funds o lifecycle funds.

La diferencia con un esquema de multifondos, como el chileno de fondos A a E, es que el afiliado no elige ni cambia de fondo para ajustar su riesgo. El propio fondo se va volviendo más conservador con el paso del tiempo. La reasignación es automática y gradual, lo que evita traspasos bruscos y reduce el peso de las decisiones impulsivas del ahorrante.

La base teórica. El problema de cómo repartir la riqueza entre activos riesgosos y seguros a lo largo de la vida fue formalizado casi en paralelo por Samuelson (1969) y Merton (1969). Su resultado es contraintuitivo: bajo ciertos supuestos (aversión relativa al riesgo constante, retornos independientes en el tiempo y ausencia de ingresos laborales), la proporción óptima en acciones no depende de la edad. Un horizonte largo, por sí solo, no justifica tomar más riesgo.

La justificación moderna del ciclo de vida viene de incorporar el capital humano, es decir, el valor presente de los ingresos laborales futuros. Como plantearon Bodie, Merton y Samuelson (1992), para la mayoría de los trabajadores ese capital humano se comporta de forma parecida a un bono: genera flujos relativamente estables. Un trabajador joven tiene casi toda su riqueza en capital humano "tipo bono", así que puede compensar con una cartera financiera cargada a acciones. Al envejecer, el capital humano se agota y la riqueza financiera pasa a ser lo principal, por lo que conviene reducir el riesgo. La flexibilidad para trabajar más años o ajustar el ahorro también amplía la capacidad de asumir riesgo en la juventud.

Trabajos posteriores, como Cocco, Gomes y Maenhout (2005) y Campbell y Viceira (2002), calibraron estos modelos con datos de ingresos reales. Confirmaron que, en general, la participación óptima en acciones cae con la edad, aunque depende mucho de cuán riesgoso y correlacionado con la bolsa sea el ingreso de cada persona.

Críticas habituales:

• Talla única. La senda se diseña para un afiliado "promedio" de cada cohorte y no considera diferencias de ingreso, estabilidad laboral, otros activos o tolerancia al riesgo.
• Riesgo de secuencia. Una caída fuerte cerca de la jubilación sigue siendo dañina si la reducción de riesgo llegó tarde o fue insuficiente.
• Benchmarks y comportamiento de rebaño. Cuando el desempeño de los gestores se evalúa contra un portafolio de referencia, estos tienden a replicarlo. Eso reduce la diferenciación entre administradoras y puede concentrar la exposición de todo el sistema en las mismas apuestas.

En Chile, la reforma previsional de 2025 contempla el reemplazo gradual de los multifondos por fondos generacionales. Su desempeño se evaluaría contra portafolios de referencia (benchmarks) en lugar del antiguo mecanismo de rentabilidad mínima.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 15 de octubre de 2026 [bdm-2026-10-15], dedicado a los fondos generacionales y a la evaluación de la reforma previsional, el panel discutió cómo se habrían comportado los ahorros bajo el nuevo esquema frente a una pérdida reciente. La tesis fue que, con fondos generacionales y sus benchmarks, la pérdida habría sido mucho mayor. Sobre ese escenario contrafactual, Willy Díaz fue categórico:

"En mi opinión, habría sido mucho más desastroso."

La conversación se enmarcó en una evaluación muy crítica de la reforma, calificada en el programa como "la peor de la historia". El argumento central fue que las cuentas individuales no acumularán más recursos con el nuevo diseño. La discusión conecta directamente con la crítica teórica sobre los benchmarks: si todas las administradoras deben seguir de cerca un mismo portafolio de referencia, una caída de mercado golpea a todos los afiliados de una cohorte por igual, sin margen para que un gestor se aparte y amortigüe el daño.

Relación con otros conceptos

Los fondos generacionales son una aplicación práctica de la hipótesis del ciclo de vida de Modigliani, según la cual las personas ahorran durante su vida laboral para suavizar el consumo en la vejez. Dependen de la noción de capital humano como un activo más dentro de la riqueza total del individuo, y de la teoría de selección de carteras iniciada por Markowitz, que formaliza el equilibrio entre riesgo y retorno esperado mediante la diversificación.

El concepto también se vincula con la aversión al riesgo y las funciones de utilidad, con el riesgo de secuencia de retornos propio de la etapa de desacumulación y con el debate entre gestión activa y pasiva, ya que evaluar contra benchmarks empuja a los gestores hacia estrategias cuasi indexadas. Desde la economía del comportamiento, se valoran como una "opción por defecto" que protege al ahorrante de la inercia y de los cambios de fondo impulsivos. Por último, se relacionan con el diseño de los sistemas de capitalización individual y la discusión sobre la tasa de reemplazo de las pensiones.

Fuentes y lecturas

• Samuelson, P. A. (1969), "Lifetime Portfolio Selection by Dynamic Stochastic Programming", Review of Economics and Statistics, 51(3).
• Merton, R. C. (1969), "Lifetime Portfolio Selection under Uncertainty: The Continuous-Time Case", Review of Economics and Statistics, 51(3).
• Bodie, Z., Merton, R. C. y Samuelson, W. F. (1992), "Labor Supply Flexibility and Portfolio Choice in a Life Cycle Model", Journal of Economic Dynamics and Control, 16(3-4).
• Campbell, J. Y. y Viceira, L. M. (2002), Strategic Asset Allocation: Portfolio Choice for Long-Term Investors, Oxford University Press.
• Cocco, J. F., Gomes, F. J. y Maenhout, P. J. (2005), "Consumption and Portfolio Choice over the Life Cycle", Review of Financial Studies, 18(2).
• Wikipedia, "Target date fund": https://en.wikipedia.org/wiki/Target_date_fund