Intervención cambiaria del banco central

Qué es

Una intervención cambiaria es la compra o venta de moneda extranjera que hace un banco central —o el anuncio creíble de que la hará— con el propósito deliberado de influir en el tipo de cambio. En un régimen de flotación como el chileno, donde el precio del dólar se determina en el mercado, la intervención es por definición una excepción: el banco central declara que en circunstancias específicas se aparta de su prescindencia habitual.

La teoría distingue dos canales por los que puede funcionar. El canal de portafolio supone que los activos en pesos y en dólares son sustitutos imperfectos: al cambiar la composición relativa de la oferta de bonos en cada moneda, la intervención altera el precio de equilibrio. Es el canal más débil empíricamente, porque exige que los inversionistas no sean indiferentes entre monedas y porque los montos que puede mover un banco central son pequeños frente al volumen diario del mercado cambiario. El canal de señalización es el que más se invoca: la intervención comunica información sobre la política monetaria futura o sobre la lectura que el banco central hace del mercado, y esa señal mueve expectativas. Mussa (1981) formuló esta distinción y es la que ordena la literatura posterior; Sarno y Taylor (2001) revisaron la evidencia acumulada y concluyeron que la intervención esterilizada puede ser eficaz, pero de manera condicional y no automática.

Un tercer canal, más reciente y más pertinente a episodios de estrés, es el de liquidez o microestructura: en un mercado que se ha vuelto delgado, donde los compradores desaparecen y los diferenciales de compra-venta se abren, la presencia del banco central como contraparte restaura el funcionamiento del mercado aunque no cambie ningún fundamento.

De ahí sale el criterio operativo que separa una intervención defendible de una que no lo es. La pregunta no es si el tipo de cambio subió mucho, sino por qué subió. La distinción clave es entre un shock idiosincrático —propio del país: una crisis institucional, una salida abrupta de capitales, un episodio de pánico local— y un shock externo o global, como un fortalecimiento generalizado del dólar, un cambio en la tasa de la Reserva Federal o un movimiento de los términos de intercambio. Frente a un shock externo, el tipo de cambio flotante está haciendo exactamente lo que se supone que debe hacer: absorber el golpe. Esa es la función estabilizadora que Friedman (1953) defendió al argumentar a favor de los tipos de cambio flexibles. Intervenir ahí es pelearle a un ajuste que conviene que ocurra, gastando reservas contra una fuerza que el banco central no controla.

La otra pieza es la distancia entre el precio observado y el que justifican los fundamentos. La teoría de referencia para una economía exportadora de materias primas —la de Chile— es que el tipo de cambio real de equilibrio depende de los términos de intercambio, del diferencial de productividad y de la posición de activos externos netos. La formulación estándar de este enfoque es la de Obstfeld y Rogoff (1996). Si el precio del cobre está alto y la cuenta corriente está en un rango manejable, un dólar en niveles elevados es sobrerreacción, no un nuevo equilibrio. El Banco Central de Chile ha usado esa lógica en sus intervenciones anunciadas —2001, 2008, 2011, 2019 y 2022—, todas presentadas como respuestas a desalineamientos y deterioro del funcionamiento del mercado, con monto y plazo explícitos.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 28 de agosto de 2026 de Buenas Tardes Mercado, el panel discutió justamente si correspondía intervenir con el dólar cerca de 950. Cristian Araya fue directo: "el banco central debería intervenir en estos niveles o no debería intervenir, yo creo que no, porque los problemas no son idiosincráticos".

El argumento completo tiene las dos piezas de la teoría, y en el orden correcto. Primero el diagnóstico del shock: el tipo de cambio se está moviendo por presiones externas, no por algo que esté pasando en Chile. Segundo, la revisión de los fundamentos, para descartar que el nivel esté justificado: un déficit de cuenta corriente cercano al 2% del PIB es normal para una economía abierta —no es la señal de alarma que a veces se le atribuye—, y el cobre está en 6,6 dólares la libra contra los 5,8 que proyecta el IPoM, con la electrificación y la inteligencia artificial sosteniendo la demanda futura de cobre, litio y minerales raros.

De ahí la conclusión: el tipo de cambio está sobrerreaccionado y debería estar más cerca de 900 que de 950. Nótese lo que Araya no dice. No dice que el dólar esté en su nivel justo, ni que la sobrerreacción no exista. Dice que existe y que aun así no corresponde intervenir, porque la causa es externa y los fundamentos apuntan en la dirección contraria: si el cobre está por sobre lo proyectado, la corrección debería venir sola. Es la diferencia entre un banco central que corrige una falla de mercado y uno que gasta reservas apostando contra el dólar global.

Relación con otros conceptos

La intervención cambiaria se apoya en el tipo de cambio real de equilibrio, que es el que dice si hay desalineamiento y de qué tamaño. Está condicionada por la trinidad imposible: con libre movilidad de capitales y política monetaria autónoma, el tipo de cambio queda flotando, y toda intervención es una excepción acotada a esa renuncia. Se relaciona con las reservas internacionales, que son a la vez la munición y el costo —tienen un costo de carga y su acumulación se financia—, y con la esterilización, la operación que neutraliza el efecto monetario de la compraventa de divisas para que la intervención no contamine la tasa de política monetaria. En el fondo, la decisión conecta con el traspaso cambiario a la inflación (pass-through), que es la razón por la que un banco central con meta de inflación mira el dólar aunque no tenga meta cambiaria. Y el diagnóstico del episodio apela a los términos de intercambio y a la cuenta corriente como los fundamentos que dicen si el precio observado es señal o ruido.

Fuentes y lecturas

• Friedman, M. (1953), "The Case for Flexible Exchange Rates", en Essays in Positive Economics, University of Chicago Press.
• Mussa, M. (1981), The Role of Official Intervention, Group of Thirty, Occasional Paper Nº 6.
• Sarno, L. y Taylor, M. P. (2001), "Official Intervention in the Foreign Exchange Market: Is It Effective and, If So, How Does It Work?", Journal of Economic Literature, 39(3).
• Obstfeld, M. y Rogoff, K. (1996), Foundations of International Macroeconomics, MIT Press.
• Banco Central de Chile, Informe de Política Monetaria (IPoM), publicación trimestral.