Rezago de la transmisión de la política monetaria a las tasas de mercado

Qué es

Cuando un banco central sube o baja su tasa de política monetaria (en Chile, la TPM), el efecto no llega de inmediato ni con la misma fuerza a todas las tasas de la economía. Entre la decisión y el momento en que se refleja por completo en las tasas que pagan hogares y empresas (créditos de consumo, hipotecarios, depósitos a plazo, bonos) pasa un tiempo. Ese desfase es el rezago de la transmisión monetaria.

La TPM es una tasa de muy corto plazo: la tasa a la que los bancos se prestan entre ellos de un día para otro. El banco central la controla directamente. Las demás tasas se forman en el mercado y dependen de varios factores: la TPM actual, lo que el mercado espera que haga la TPM en los próximos meses y años, el riesgo de cada deudor, el costo de financiamiento de los bancos y la competencia entre ellos. La hipótesis de expectativas de la estructura de tasas lo resume así: una tasa a plazo largo refleja, aproximadamente, el promedio de las tasas cortas esperadas durante ese plazo, más un premio. Por eso un solo movimiento de la TPM mueve poco las tasas largas. Lo que las mueve es el cambio en la trayectoria esperada.

El rezago tiene varias capas:

1. Tasas interbancarias y de corto plazo: reaccionan casi el mismo día.
2. Tasas de captación y colocación bancaria: se ajustan en semanas o meses, porque los bancos renuevan contratos, recalculan costos de fondeo y observan a la competencia.
3. Actividad e inflación: responden mucho más tarde, típicamente en un horizonte de uno a dos años, porque consumo, inversión y precios reaccionan a tasas que ya se ajustaron.

La idea de que la política monetaria actúa con retrasos importantes y difíciles de predecir es clásica. Milton Friedman la formuló al hablar de rezagos "largos y variables" (Friedman, 1961). Su advertencia era práctica: si el banco central reacciona con fuerza a lo que ve hoy, puede terminar estimulando o enfriando la economía justo cuando ya no hace falta.

De ahí se deriva un argumento a favor del gradualismo. Brainard (1967) mostró que, cuando hay incertidumbre sobre cuánto efecto tendrá una medida, lo óptimo es actuar con más cautela que si ese efecto se conociera con certeza. Woodford (2003) agregó que una política predecible y con inercia es más eficaz, porque guía las expectativas del mercado. Mover la tasa de a poco y anunciar con claridad el sesgo futuro permite que las tasas largas se ajusten antes, sin esperar a que la TPM llegue a su destino.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 28 de octubre de 2026 ([bdm-2026-10-28]), bajo el tema "Qué es la TPM y por qué el Central ajusta de a poco", el programa abordó este concepto directamente. Allí se explicó que la TPM es la referencia con que el Banco Central señala lo que espera para los próximos 4 a 6 meses, que es lo que tardan las tasas de mercado en ajustarse. Por esa razón, se dijo, el instituto emisor actúa de forma prudente y gradual.

Willy Díaz lo resumió con una imagen:

"es como mover un grado del timón en un transatlántico"

La metáfora capta bien el rezago: el giro se decide ahora, pero el barco cambia de rumbo mucho después, y corregir en exceso obliga a contra-corregir más tarde.

El episodio también puso en contexto el período actual de estabilidad de la tasa. Los 11 meses con la TPM en 4,5% no son un récord: entre 2012 y 2013 la tasa se mantuvo 22 meses en 5%. Las pausas largas son una herramienta habitual. Mientras la tasa está quieta, el Banco Central deja que los ajustes anteriores terminen de transmitirse antes de decidir el siguiente paso.

Un matiz útil para el lector: el plazo de 4 a 6 meses mencionado en el programa se refiere al ajuste de las tasas de mercado. El efecto final sobre la inflación suele medirse en un horizonte más largo. En Chile, la meta de inflación del 3% se evalúa en un horizonte de política de en torno a dos años.

Relación con otros conceptos

El rezago forma parte del mecanismo de transmisión de la política monetaria, es decir, de los canales por los que un cambio en la tasa termina afectando la economía real: el canal de tasas de interés, el canal del crédito, el canal del tipo de cambio y el de precios de activos. Bernanke y Gertler (1995) mostraron que el canal del crédito, a través del balance de los bancos y de los deudores, amplifica y alarga estos efectos.

Se conecta además con la curva de rendimiento (yield curve), que muestra cómo las tasas de distintos plazos incorporan la trayectoria esperada de la TPM. También se relaciona con las expectativas de inflación y la credibilidad del banco central: mientras más creíble es la autoridad, más rápido se ajustan las tasas largas a sus anuncios y menor es el rezago efectivo. Por último, la regla de Taylor, que describe cómo un banco central ajusta su tasa ante desvíos de inflación y producto, suele estimarse con un término de suavizamiento que refleja este mismo gradualismo.

Fuentes y lecturas

• Friedman, M. (1961), "The Lag in Effect of Monetary Policy", Journal of Political Economy, 69(5).
• Brainard, W. (1967), "Uncertainty and the Effectiveness of Policy", American Economic Review, 57(2).
• Bernanke, B. y Gertler, M. (1995), "Inside the Black Box: The Credit Channel of Monetary Policy Transmission", Journal of Economic Perspectives, 9(4). https://doi.org/10.1257/jep.9.4.27
• Mishkin, F. S., The Economics of Money, Banking and Financial Markets, Pearson (manual estándar; ver capítulos sobre estructura de tasas y mecanismo de transmisión).
• Banco Central de Chile (2020), La Política Monetaria del Banco Central de Chile en el Marco de Metas de Inflación, Banco Central de Chile.