Riesgo de crédito

Qué es

El riesgo de crédito es la posibilidad de sufrir una pérdida porque quien nos debe dinero no paga lo comprometido, ya sea total o parcialmente, o paga tarde. Está presente en cualquier relación en que una parte entrega recursos hoy a cambio de una promesa de pago futuro: un banco que presta a una empresa, un fondo que compra un bono corporativo, una persona que deposita en un banco o dos instituciones que firman un contrato de derivados.

En su forma más directa se habla de riesgo de incumplimiento (default): el deudor deja de pagar. Pero el concepto es más amplio e incluye también el deterioro crediticio, es decir, que la probabilidad de no pago aumente aunque el incumplimiento todavía no ocurra. Cuando una clasificadora rebaja la nota de un emisor o el mercado empieza a exigirle un mayor spread (el diferencial de tasa sobre un bono libre de riesgo), el precio de su deuda cae aunque siga pagando al día.

La regulación bancaria y la práctica profesional suelen descomponer la pérdida esperada por riesgo de crédito en tres factores, una formalización consolidada por el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea en el marco conocido como Basilea II (Basel Committee on Banking Supervision, 2004):

• Probabilidad de incumplimiento (PD): qué tan probable es que el deudor no pague en un horizonte dado.
• Pérdida dado el incumplimiento (LGD): qué fracción de lo adeudado se pierde si hay default, considerando garantías y recuperaciones.
• Exposición al momento del incumplimiento (EAD): cuánto se adeuda cuando ocurre el evento.

La pérdida esperada es aproximadamente el producto de los tres. Lo que preocupa a los reguladores no es solo ese promedio, sino la pérdida inesperada, la que aparece en escenarios malos, y para ella se exige capital.

En la teoría financiera hay dos grandes enfoques para modelar este riesgo. El enfoque estructural, cuyo trabajo seminal es el de Merton (1974), trata la deuda de una empresa como si los accionistas tuvieran una opción: si el valor de los activos cae por debajo de lo que se debe, a los dueños les conviene "entregar las llaves" a los acreedores. Así, el riesgo de crédito puede valorarse con las mismas herramientas que se usan para las opciones. El enfoque de forma reducida, desarrollado entre otros por Jarrow y Turnbull (1995) y Duffie y Singleton (1999), no modela el balance de la empresa, sino que trata el incumplimiento como un evento aleatorio con cierta intensidad que se infiere de los precios de mercado.

En el plano empírico, Altman (1968) mostró que combinaciones de razones financieras (liquidez, rentabilidad, apalancamiento) permitían anticipar quiebras corporativas con bastante precisión, dando origen al conocido Z-score. Y desde la economía de la información, Stiglitz y Weiss (1981) explicaron por qué los bancos no siempre suben la tasa para compensar un mayor riesgo: tasas más altas atraen a deudores más riesgosos (selección adversa) e incentivan proyectos más arriesgados (riesgo moral), por lo que a veces prefieren racionar el crédito.

Una distinción clave: el riesgo de crédito no es lo mismo que el riesgo de mercado. Un bono emitido por un deudor sólido puede perder valor simplemente porque subieron las tasas de interés en la economía, sin que nadie dude de que va a pagar. Esa pérdida es de mercado, no de crédito, y si el inversionista mantiene el bono hasta su vencimiento, recibirá todos los flujos prometidos.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 14 de octubre de 2026 ([bdm-2026-10-14]), a propósito de la discusión "La Superintendencia obliga a materializar pérdidas", el programa usó precisamente esa distinción entre riesgo de crédito y riesgo de mercado. El análisis reconoció que faltaron límites regulatorios a los swaps, pero cuestionó que se obligara a las siete AFP a deshacer posiciones antes del 4 de noviembre, porque eso materializa la pérdida en el peor momento. El argumento central fue que, si los bonos en cartera no presentan deterioro crediticio, mantenerlos permite seguir cobrando los intereses comprometidos, y si las tasas bajan con el tiempo, la pérdida contable podría revertirse e incluso transformarse en ganancia.

Manuel Bengolea lo resumió así: "es un contrasentido que la autoridad de turno obligue a las AFP a hacer una pérdida". Para el panel, el cuestionamiento debiera apuntar más a la Superintendencia que a las propias AFP.

La lección conceptual es que una pérdida "en papel" originada por movimientos de tasas solo se vuelve definitiva si se vende. Distinto sería el caso si el emisor estuviera en problemas: ahí el riesgo de crédito sí amenazaría los flujos futuros y esperar no garantizaría recuperar nada.

Relación con otros conceptos

El riesgo de crédito se vincula estrechamente con el riesgo de mercado (variaciones de precios por tasas, tipo de cambio o acciones) y con el riesgo de liquidez, que es la dificultad de vender un activo sin castigar su precio, algo especialmente relevante cuando muchos actores deben deshacer posiciones al mismo tiempo. En los derivados como los swaps aparece una variante específica, el riesgo de contraparte: la posibilidad de que la otra parte del contrato no cumpla, razón por la cual se exigen garantías y márgenes.

También se relaciona con el spread de crédito y la estructura de tasas, porque el mercado incorpora la probabilidad de no pago en el rendimiento que exige. Las clasificaciones de riesgo son la forma estandarizada de comunicarlo. A nivel macroeconómico, se conecta con el ciclo crediticio y el riesgo sistémico: cuando los incumplimientos se correlacionan en una recesión, las pérdidas de los bancos pueden reducir la oferta de crédito y amplificar la caída de la actividad. Finalmente, la teoría de la información asimétrica explica muchos de los problemas para medir y cobrar adecuadamente este riesgo.

Fuentes y lecturas

• Merton, R. C. (1974), "On the Pricing of Corporate Debt: The Risk Structure of Interest Rates", Journal of Finance, 29(2), 449–470.
• Altman, E. I. (1968), "Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy", Journal of Finance, 23(4), 589–609.
• Stiglitz, J. E. y Weiss, A. (1981), "Credit Rationing in Markets with Imperfect Information", American Economic Review, 71(3), 393–410.
• Duffie, D. y Singleton, K. J. (2003), Credit Risk: Pricing, Measurement, and Management, Princeton University Press.
• Brealey, R. A., Myers, S. C. y Allen, F., Principios de finanzas corporativas, McGraw-Hill (capítulos sobre deuda corporativa y riesgo de incumplimiento).