Simetría de ganancias y pérdidas en la inversión

Qué es

La simetría de ganancias y pérdidas es el principio según el cual quien recibe los beneficios de una inversión cuando le va bien debe también soportar sus pérdidas cuando le va mal. Es una regla de coherencia entre riesgo y recompensa. Si un inversionista se queda con el alza de un activo, no puede trasladar a otro la caída de ese mismo activo sin que ese otro haya sido compensado por asumir ese riesgo.

La idea se apoya en un pilar de la teoría financiera moderna: el retorno esperado es el pago por cargar con la incertidumbre. Como planteó Markowitz (1952), invertir implica elegir combinaciones de retorno esperado y varianza. Nadie obtiene un retorno superior al libre de riesgo sin exponerse a resultados adversos. Una inversión que solo puede subir no es una inversión riesgosa: es un seguro o una garantía, y las garantías tienen un precio.

Ese precio puede calcularse. Merton (1977) mostró que una garantía sobre un activo, como un seguro de depósitos o una garantía de préstamo, equivale financieramente a una opción de venta (put). Quien promete cubrir las pérdidas de otro le está regalando una opción con valor positivo. Si esa garantía no se cobra, se produce una transferencia de riqueza desde el garante hacia el garantizado. Por eso, exigir compensación por pérdidas a alguien que nunca cobró una prima por asegurarlas rompe la simetría: el beneficiado recibe gratis un derecho que en el mercado cuesta dinero.

Cuando la simetría se rompe surge el riesgo moral. Quien sabe que sus pérdidas serán absorbidas por terceros tiene incentivos para tomar más riesgo del que tomaría si cargara con las consecuencias. La literatura lo resume como "cara gano yo, sello pierdes tú". Taleb (2018) popularizó una versión normativa del principio con la noción de skin in the game: quien toma o recomienda decisiones debe estar expuesto tanto a sus beneficios como a sus costos.

Conviene distinguir este principio de otra "asimetría" con la que suele confundirse:

• Asimetría aritmética. Una caída de 50% requiere un alza de 100% para recuperar el valor inicial, porque los porcentajes se calculan sobre bases distintas. Es un hecho matemático, no una cuestión de justicia.
• Asimetría psicológica. Kahneman y Tversky (1979) documentaron la aversión a las pérdidas: las personas sienten una pérdida con más intensidad que una ganancia del mismo tamaño. Esto explica que las caídas generen más presión pública por compensaciones que las alzas por "devoluciones", aunque desde el punto de vista contractual ambas sean dos caras de la misma moneda.

La simetría de la que habla este concepto es contractual y normativa: quién asume qué resultado y a cambio de qué.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 21 de octubre de 2026 (btm-2026-10-21), dedicado a las pérdidas de los fondos D y E de las AFP y a las demandas de compensación, Manuel Bengolea aplicó el principio al sistema previsional chileno.

El análisis partió por reconocer que las caídas en fondos conservadores son anómalas y que parte de la responsabilidad recae en el regulador, que debió anticiparse. Sin embargo, Bengolea rechazó que la solución sea exigir a las AFP que compensen las pérdidas. El argumento fue que una AFP no es una aseguradora: administra los fondos, pero el riesgo de inversión lo asume el afiliado. Y nunca cobró un extra cuando los fondos ganaron. Bengolea lo resumió así:

"la justicia tiene que ser simétrica"

El punto se entiende mejor con el diseño del sistema. En Chile, las AFP cobran su comisión como porcentaje de la remuneración imponible del afiliado, no como porcentaje de la rentabilidad obtenida. Su ingreso no sube cuando los fondos tienen un buen año. Pedirles que absorban las pérdidas de los años malos equivaldría a exigirles una garantía (la put de Merton) que nunca se les pagó.

Existe un matiz relevante: la regulación sí impone a las AFP una exposición acotada al resultado. Las obliga a mantener un encaje, una reserva con recursos propios invertida en los mismos fondos, y a responder si la rentabilidad de un fondo cae bajo un mínimo calculado respecto del promedio de la industria. Esa protección es relativa: cubre un mal desempeño frente a los pares, no las caídas generales de mercado que afectan a todos los fondos por igual.

Relación con otros conceptos

El principio se conecta directamente con el trade-off riesgo-retorno: la recompensa esperada existe porque hay posibilidad de pérdida. También con la teoría de opciones, porque toda promesa de cubrir pérdidas es una opción con valor que alguien debe financiar. Otro vínculo es el riesgo moral, el problema de incentivos que aparece cuando las pérdidas se socializan y las ganancias se privatizan. Este último es el núcleo del debate sobre rescates bancarios y sobre la doctrina too big to fail.

En el caso de los fondos conservadores, el concepto se relaciona con el riesgo de tasa de interés y la duración. Los fondos con alta proporción de renta fija pierden valor cuando suben las tasas, aunque se les considere "seguros". Que un fondo sea conservador significa menor volatilidad esperada, no ausencia de pérdidas. Por último, la aversión a las pérdidas de la economía conductual ayuda a explicar por qué las demandas de compensación son mucho más frecuentes que cualquier reclamo simétrico en los años de ganancias.

Fuentes y lecturas

• Markowitz, H. (1952), "Portfolio Selection", The Journal of Finance, 7(1), 77–91.
• Kahneman, D. y Tversky, A. (1979), "Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk", Econometrica, 47(2), 263–291. https://doi.org/10.2307/1914185
• Merton, R. C. (1977), "An Analytic Derivation of the Cost of Deposit Insurance and Loan Guarantees", Journal of Banking & Finance, 1(1), 3–11.
• Brealey, R., Myers, S. y Allen, F., Principles of Corporate Finance, McGraw-Hill (varias ediciones; existe traducción al español como Principios de finanzas corporativas).
• Taleb, N. N. (2018), Skin in the Game: Hidden Asymmetries in Daily Life, Random House (en español: Jugarse la piel, Paidós).