Tasa de política monetaria neutral

Qué es

La tasa de política monetaria neutral es el nivel de la tasa de interés de corto plazo que fija el banco central en el que la política monetaria no estimula ni frena la economía. Con esa tasa, y una vez disipados los shocks transitorios, la actividad crece en línea con su potencial y la inflación se mantiene estable en torno a la meta. Si la tasa efectiva está por encima de la neutral, la política es contractiva: encarece el crédito, enfría la demanda y presiona la inflación a la baja. Si está por debajo, es expansiva.

La idea tiene una raíz antigua. Knut Wicksell (1898) distinguió entre la tasa de interés "de mercado", la que cobran los bancos, y una tasa "natural", la que equilibraría el ahorro y la inversión sin generar presiones sobre los precios. Cuando la tasa de mercado se ubica por debajo de la natural, el crédito barato alimenta un proceso inflacionario acumulativo. Cuando se ubica por encima, ocurre lo contrario. Buena parte de la teoría monetaria moderna, sintetizada por Woodford (2003), recoge esta intuición: lo que importa no es si la tasa es "alta" o "baja" en abstracto, sino su distancia respecto de la neutral.

Conviene distinguir dos versiones del concepto:

• Tasa neutral real (r*): la tasa descontada la inflación. Depende de factores estructurales y lentos, como el crecimiento de la productividad, la demografía, la propensión a ahorrar y, en economías abiertas como la chilena, las tasas de interés internacionales.
• Tasa neutral nominal: la que se compara directamente con la TPM. Se obtiene, en forma aproximada, sumando a la tasa real neutral la meta de inflación del banco central. En Chile esa meta es 3%.

La tasa neutral no se observa: se estima. Una forma habitual es usar modelos que infieren r* a partir del comportamiento conjunto del producto, la inflación y las tasas, como el método propuesto por Laubach y Williams (2003). Las estimaciones tienen bandas de incertidumbre amplias y se revisan con el tiempo. En las economías avanzadas, por ejemplo, muchas estimaciones mostraron una caída persistente de r* durante las décadas previas a la pandemia (Holston, Laubach y Williams, 2017). Por eso los bancos centrales suelen comunicarla como un rango y no como una cifra exacta.

La tasa neutral también ocupa un lugar central en las reglas de política. La regla de Taylor (Taylor, 1993) propone que la tasa del banco central parta desde su nivel neutral y se ajuste al alza cuando la inflación supera la meta o cuando la economía opera por sobre su potencial, y a la baja en el caso contrario.

Cómo lo explicó el programa

En el episodio del 5 de noviembre de 2026 (bdm-2026-11-05), dedicado a la historia de la TPM y a las operaciones de mercado abierto, el panel usó la tasa neutral como vara para medir cuánto se aleja la política monetaria de lo "normal" en tiempos de crisis. El relato fue que en cada episodio de estrés la TPM se disparó y luego tardó en volver a su nivel de equilibrio. En 1998 llegó a 14%, y el regreso a la zona neutral, que el panel situó cerca de 4%, tomó mucho tiempo. En 2008 subió a 8,25% y después cayó a 0,5% hacia 2010. Un panelista lo resumió así:

"Y nos demoramos 16 años en volver a lo que se conoce como la tasa de política monetaria neutral."

Para leer bien estas cifras hay que considerar dos matices. Primero, hasta 2001 el Banco Central de Chile definía su tasa de política en términos reales (sobre la UF). Por eso las cifras de fines de los noventa no son directamente comparables con las nominales de hoy. Segundo, la propia tasa neutral no es fija: sus estimaciones cambian en el tiempo, de modo que "volver a la neutral" es volver a un blanco que también se mueve.

El episodio subrayó además un punto operativo importante. El Banco Central no fija la tasa por decreto. Anuncia la TPM como objetivo para la tasa interbancaria y la hace efectiva mediante operaciones de mercado abierto: compra o vende instrumentos para inyectar o retirar liquidez del sistema, hasta que la tasa a la que se prestan los bancos entre sí converge al nivel anunciado.

Relación con otros conceptos

La tasa neutral es la contraparte monetaria del producto potencial y de la brecha de producto. La neutral es la tasa compatible con una brecha nula, del mismo modo que la tasa natural de desempleo (o NAIRU) es el desempleo compatible con una inflación estable. Las tres comparten un rasgo: son variables no observables que se infieren con modelos.

Está ligada a la meta de inflación, porque determina la tasa neutral nominal, y a la regla de Taylor, donde funciona como punto de partida. También se relaciona con el mecanismo de transmisión monetaria: el efecto de un cambio en la TPM sobre el crédito, el consumo, la inversión y el tipo de cambio depende de cuán lejos queda la tasa de su nivel neutral.

Cuando la neutral es muy baja, el banco central tiene poco margen para recortar antes de llegar al límite inferior cero de las tasas nominales. Eso empuja a usar herramientas no convencionales, como la compra masiva de activos o la orientación sobre tasas futuras (forward guidance). Este problema está en el centro del debate sobre el estancamiento secular (Summers, 2014). Por último, la neutral sirve de ancla para la curva de rendimiento, ya que las tasas largas reflejan en parte lo que el mercado espera que sea la TPM "normal" en el futuro.

Fuentes y lecturas

• Wicksell, K. (1898), Geldzins und Güterpreise [trad. inglesa: Interest and Prices, 1936], Macmillan.
• Taylor, J. B. (1993), "Discretion versus policy rules in practice", Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, 39.
• Laubach, T. y Williams, J. C. (2003), "Measuring the Natural Rate of Interest", Review of Economics and Statistics, 85(4).
• Woodford, M. (2003), Interest and Prices: Foundations of a Theory of Monetary Policy, Princeton University Press.
• Blanchard, O., Macroeconomía, Pearson (manual estándar; capítulos sobre política monetaria y tasa natural).