Desalineación entre el horizonte de inversión y el ciclo político

Qué es

Un proyecto de capital tiene un horizonte propio, impuesto por la tecnología: el plazo que corre entre el desembolso y el momento en que los flujos de caja justifican haberlo hecho. En minería del cobre ese plazo es brutal — cerca de una década entre la decisión de inversión y el régimen de producción, y treinta o cuarenta años de vida útil después. La aritmética elemental del valor presente neto (Brealey, Myers y Allen) dice que la mayor parte del valor de un activo así vive en flujos que ocurren después de que quien firmó la decisión ya no está.

El ciclo político tiene otro reloj: cuatro años en Chile, sin reelección inmediata. La desalineación es el desajuste entre ambos, y su consecuencia no es una molestia administrativa sino un sesgo sistemático: el decisor descuenta implícitamente a una tasa altísima todo lo que ocurra más allá de su mandato, y a una tasa baja lo que ocurra dentro de él.

El andamiaje teórico es viejo y sólido. Kydland y Prescott (1977) mostraron que un plan óptimo anunciado hoy deja de ser óptimo mañana para quien decide mañana: el problema no es la mala fe, es la inconsistencia temporal, y los agentes racionales la anticipan y actúan en consecuencia desde el primer día. Nordhaus (1975) formalizó el ciclo político-económico oportunista, y Rogoff (1990) precisó el mecanismo que más importa acá: lo que se distorsiona no es tanto el nivel del gasto como su composición, que migra hacia lo visible y de retorno rápido. Alesina y Tabellini (1990) agregaron la pieza estratégica: cuando el sucesor tendrá preferencias distintas, el gobierno actual no internaliza el costo futuro de sus decisiones —consume el balance y le deja el pasivo a otro.

Sobre empresas estatales hay literatura específica. Shleifer y Vishny (1994) modelan la firma pública como un vehículo donde el político compra objetivos propios —empleo, precios, paz sindical— con recursos del dueño, y muestran que la ineficiencia sobrevive incluso a la privatización parcial mientras el político conserve poder de veto. Ahí está el punto que el programa señala sin nombrarlo: el gobierno corporativo puede estar bien diseñado —Codelco tiene desde la reforma de 2009 un directorio con mandatos fijos, pensado justamente para amortiguar el vaivén— y aun así la estrategia se recambia con el gobierno, que es lo que el mercado observa.

El lado del inversionista cierra el círculo. Dixit y Pindyck (1994) demostraron que cuando una inversión es irreversible y el entorno incierto, existe un valor de opción por esperar: la tasa de corte que exige el proyecto se ubica muy por encima del costo de capital, a veces al doble. La incertidumbre política es exactamente ese tipo de incertidumbre, y es empíricamente medible: Julio y Yook (2012) documentan, en un panel de 48 países, que la inversión corporativa cae en los años de elección nacional y se recupera después, con caídas mayores donde el resultado es más reñido. No hace falta que la mala política ocurra; basta con que sea posible para que el capital se quede quieto.

Cómo lo explicó el programa

En Buenos Días Mercado del 11 de agosto de 2026 (bdm-2026-08-11), bajo el tema "Capitalizar a una empresa sin futuro: el enfermo terminal", el diagnóstico se arma juntando tres cosas que por separado no alarmarían: la tasa de crecimiento de Codelco, su estructura de costos, y un gobierno corporativo que se recambia cada cuatro años junto con las decisiones estratégicas. Con esas tres, dejar US$2.400 millones adentro no tiene retorno visible. Willy Díaz lo puso así: "aquí estamos en el caso de un enfermo terminal que le estamos metiendo toda la plata al mundo".

Lo más fino del pasaje es el segundo movimiento: la discusión sobre privatizar es artificial, porque con los sindicatos amenazando con tomarse las faenas no habrá comprador. Eso no es una digresión gremial, es la desalineación llevada a su conclusión. Un comprador privado no compra el activo: compra los flujos de treinta años, y les descuenta el riesgo de que una tercera parte con poder de bloqueo —o el gobierno de turno— redefina las reglas a mitad de camino. Cuando ese riesgo no es transferible ni asegurable, el precio al que el mercado limpia no es bajo: no existe. El horizonte del activo y el horizonte del que decide sobre él quedaron tan separados que ya no hay contrato que los reconcilie.

Relación con otros conceptos

Es la cara política del costo de capital: todo lo descrito acá termina traduciéndose en una tasa de descuento más alta para un mismo flujo. Se apoya en la irreversibilidad y el valor de la opción de esperar, y es prima hermana del riesgo de expropiación regulatoria, donde la amenaza no es tomar el activo sino cambiarle las reglas. Con el problema de agencia clásico comparte la estructura —el que decide no es el que sufre las consecuencias— pero difiere en el remedio: acá no hay paquete de compensación que alinee al mandante, porque el mandato termina por ley. Conviene leerlo también junto al sesgo de déficit y a la deuda estratégica, y junto al ciclo del precio del cobre, que corre en ondas de una década y media y por lo tanto tampoco calza con el electoral: la peor combinación posible es decidir la inversión con precio alto y político entrante, y ejecutarla con precio bajo y político saliente.

Fuentes y lecturas

• Kydland, F. & Prescott, E. (1977), "Rules Rather than Discretion: The Inconsistency of Optimal Plans", Journal of Political Economy 85(3). doi:10.1086/260580
• Shleifer, A. & Vishny, R. (1994), "Politicians and Firms", The Quarterly Journal of Economics 109(4).
• Dixit, A. & Pindyck, R. (1994), Investment under Uncertainty, Princeton University Press.
• Julio, B. & Yook, Y. (2012), "Political Uncertainty and Corporate Investment Cycles", The Journal of Finance 67(1).
• Brealey, R., Myers, S. & Allen, F., Principios de finanzas corporativas, McGraw-Hill (caps. de VPN, costo de capital y opciones reales).