Impredecibilidad del tipo de cambio en el corto plazo

Qué es

La impredecibilidad del tipo de cambio en el corto plazo es uno de los resultados más sólidos y más incómodos de la macroeconomía internacional: en horizontes de días, semanas o pocos meses, la variación del precio de una moneda contra otra se comporta esencialmente como un paseo aleatorio, y ningún modelo estructural conocido logra ganarle de forma estable a la predicción ingenua "mañana valdrá lo mismo que hoy".

El hallazgo tiene una fecha y un par de autores. Meese y Rogoff (1983) tomaron los modelos cambiarios que dominaban la década —monetarios de precios flexibles, de precios rígidos, con cuenta corriente— y los evaluaron fuera de muestra contra un paseo aleatorio. Perdieron todos. Y el detalle demoledor es metodológico: los autores alimentaron a los modelos con los valores efectivamente realizados de los fundamentos (dinero, producto, tasas, balanza comercial), es decir, les regalaron información que ningún pronosticador tiene en tiempo real. Aun así perdieron. El problema, entonces, no es que cueste proyectar las variables explicativas: es que la relación de corto plazo entre esas variables y el tipo de cambio no se sostiene.

La explicación es que el tipo de cambio no es el precio de un bien, sino el precio de un activo. Su valor de hoy ya incorpora el valor presente descontado de todo lo que el mercado espera sobre tasas, inflación, términos de intercambio y riesgo. Si eso es así, lo único que puede moverlo es la noticia: aquello que aún no estaba en el precio. Y una noticia, por definición, no se anticipa. Samuelson (1965) formuló ese argumento en general —los precios correctamente anticipados fluctúan aleatoriamente—, y Engel y West (2005) mostraron que el resultado de Meese-Rogoff no es una refutación de la teoría sino una predicción de ella: en un modelo de valor presente estándar, cuando el factor de descuento se acerca a uno, el tipo de cambio hereda un comportamiento casi indistinguible de un paseo aleatorio, incluso si los fundamentos lo determinan por completo.

Hay tres matices que conviene no perder.

El primero es de horizonte. La impredecibilidad es de corto plazo. En plazos de dos a tres años aparece algo de capacidad predictiva —reversión hacia la paridad del poder de compra, ajuste del tipo de cambio real—, aunque Rossi (2013), en la revisión más completa del tema, concluye que esa evidencia es frágil: depende del predictor, del horizonte, de la muestra y del criterio de evaluación elegido. Que los resultados no sobrevivan al cambio de método es, en sí mismo, otra forma de decir lo mismo.

El segundo es que ni siquiera el propio mercado acierta. Fama (1984) documentó que el tipo de cambio forward —el precio al que hoy se puede pactar una compra futura de divisas— no es un predictor insesgado del spot futuro, y que el sesgo va en dirección contraria a la que sugiere la teoría. Si el precio que fija el mercado para el futuro tampoco pronostica, la vara para cualquier modelo casero queda todavía más alta.

El tercero es que impredecible no significa arbitrario. Dornbusch (1976) mostró que con agentes plenamente racionales y precios rígidos en el corto plazo, el tipo de cambio sobrerreacciona: salta más allá de su nivel de largo plazo y después vuelve. Movimientos violentos pueden ser perfectamente consistentes con la teoría y aun así no ser anticipables en su momento ni en su magnitud.

Para el caso chileno se agrega una tentación específica. El peso es una moneda commodity: cae cuando cae el cobre, sube cuando se fortalece el dólar global. La correlación existe y es alta, pero es una regularidad ex post que exige pronosticar dos cosas impredecibles (el cobre y el dólar global) para pronosticar una tercera, y que además se rompe justo cuando más se la necesita, en los episodios de estrés político o fiscal.

La consecuencia práctica no es paralizarse, sino cambiar de pregunta: para una empresa importadora o exportadora el problema no es adivinar el nivel del dólar, sino medir y acotar su exposición —coberturas, forwards, calce natural de monedas, escenarios de estrés—. Quien pide un pronóstico está pidiendo la herramienta equivocada.

Cómo lo explicó el programa

El 7 de septiembre de 2026, en Buenas Tardes Mercado, el panel dedicó un tramo entero al asunto bajo el título "La impronosticabilidad del tipo de cambio". El planteamiento fue directo: después de toda una vida siguiendo el dólar, no existe modelo que permita anticipar hacia dónde va; intentarlo, dijeron, es "jugar al emboque".

Pepe Arias lo resumió sin aspavientos: "yo creo que me voy a morir y no voy a lograr entender para dónde va el dólar".

Vale la pena notar lo que esa frase concede y lo que no. No dice que el tipo de cambio sea un misterio metafísico ni que los fundamentos no importen; dice que la relación entre fundamentos y precio, en el corto plazo, no es explotable. Es exactamente la lección de Meese y Rogoff, enunciada desde la experiencia de mesa en vez de desde un ejercicio fuera de muestra. Y el emboque es una buena imagen: el juego tiene reglas físicas conocidas, y aun así embocar es cuestión de pulso y de suerte.

Relación con otros conceptos

El resultado se apoya en la hipótesis de mercados eficientes aplicada a un activo financiero, y convive con la paridad del poder de compra, que sirve como ancla de largo plazo pero no dice nada útil sobre el próximo trimestre. La paridad descubierta de tasas de interés es la relación que Fama puso en duda, y su fracaso empírico es la base del carry trade, cuya rentabilidad histórica se interpreta como compensación por una prima por riesgo cambiario variable. El overshooting cambiario de Dornbusch explica por qué la volatilidad puede ser alta sin que haya irracionalidad. Aguas abajo aparecen el traspaso cambiario hacia la inflación —el canal por el que el dólar entra a la política monetaria— y la cobertura cambiaria, que es la respuesta operativa a un precio que no se pronostica. Finalmente, la intervención cambiaria del banco central se justifica no por corregir un nivel "correcto", sino por atender disfunciones de liquidez en el mercado.

Fuentes y lecturas

• Meese, R. y Rogoff, K. (1983), Empirical Exchange Rate Models of the Seventies: Do They Fit Out of Sample?, Journal of International Economics 14(1), 3–24.
• Fama, E. (1984), Forward and Spot Exchange Rates, Journal of Monetary Economics 14(3), 319–338.
• Engel, C. y West, K. (2005), Exchange Rates and Fundamentals, Journal of Political Economy 113(3), 485–517.
• Rossi, B. (2013), Exchange Rate Predictability, Journal of Economic Literature 51(4), 1063–1119.
• Krugman, P., Obstfeld, M. y Melitz, M., Economía internacional: teoría y política, Pearson (capítulos sobre tipos de cambio y mercados de activos).