Carry trade

Qué es

El carry trade es la operación de endeudarse en la moneda de un país con tasa de interés baja para invertir en la moneda de un país con tasa alta, y quedarse con la diferencia. En su versión de manual: pido prestado en yenes al 0,5%, cambio a pesos chilenos, compro un instrumento local al 4,5% y gano el diferencial. El nombre viene del carry, el rendimiento que "carga" la posición mientras se mantiene abierta.

La ganancia parece gratis, pero no lo es: quien hace la operación queda expuesto al tipo de cambio. Si la moneda de alta tasa se deprecia más que el diferencial durante el período, la utilidad se convierte en pérdida. Esa es la razón por la que existe una condición teórica de equilibrio, la paridad descubierta de tasas de interés (UIP): en un mundo con libre movilidad de capitales, el diferencial de tasas entre dos monedas debería igualar la depreciación esperada de la moneda de tasa alta. Si eso se cumpliera exactamente, el retorno esperado del carry trade sería cero y la operación no tendría sentido económico.

La versión cubierta de la paridad (CIP) sí se cumple con bastante precisión, porque es un arbitraje puro: si tomo un seguro de cambio a plazo (forward) que fija hoy el tipo de cambio de salida, el diferencial de tasas queda incorporado en el precio del forward y no queda utilidad. El carry trade rentable es, por definición, descubierto: alguien decide no cubrirse y cobrar por asumir ese riesgo.

Y aquí está lo interesante: empíricamente la UIP falla de manera sistemática. Las monedas de tasa alta se deprecian, en promedio, menos de lo que el diferencial predice, así que el carry trade ha entregado retornos positivos durante décadas. La contraparte es la forma de su distribución de retornos: gana poco y de manera regular durante mucho tiempo, y pierde mucho de golpe cuando aparece un episodio de aversión al riesgo global y todos deshacen la posición al mismo tiempo. La literatura lo describe como "subir por la escalera y bajar por el ascensor". O sea, el diferencial de tasas no es un regalo: es la prima que el mercado paga por asumir riesgo cambiario y riesgo de liquidez.

De ahí se sigue lo que le importa a un banco central emergente. La tasa que ofrece una economía como Chile tiene que compensar tres cosas frente a la tasa de Estados Unidos: la depreciación esperada del peso, el riesgo soberano del país (lo que miden el EMBI y los CDS) y el riesgo propio de la moneda —el peso es una moneda commodity, correlacionada con el cobre y con el apetito por riesgo global—. Cuando la compensación es insuficiente, el capital simplemente se va, el tipo de cambio se ajusta y la inflación importada aparece por la ventana.

Cómo lo explicó el programa

El concepto entró al programa en el episodio del 29 de julio de 2026 (btm-2026-07-29), en el tema "Carry trade y diferencial de riesgo entre Chile y EEUU".

El armazón que usó el panel es el del inversionista global: la tasa de Estados Unidos funciona como base de riesgo cero del análisis mundial, y la tasa de cualquier otro país es la estadounidense más su diferencial de riesgo. Con la tasa de EEUU en 3,75% y la chilena en 4,50%, el colchón es de apenas 75 puntos base, un margen estrecho para pagar el riesgo de estar en pesos.

El punto de Pepe Arias fue normativo, no descriptivo: "el diferencial de tasa tiene que reflejar el diferencial de riesgo". Es decir, la brecha de tasas no es una variable libre que el Banco Central pueda fijar mirando solo la inflación y la actividad internas; tiene que ser coherente con cuánto riesgo percibe el mundo en Chile respecto de Estados Unidos.

El programa agregó el argumento tecnológico que le da urgencia al asunto: hoy mover capital al exterior toma minutos por internet, no una maleta de billetes cruzando la frontera. Con esa velocidad de salida, el Banco Central chileno debe mover su tasa mirando muy de cerca ese diferencial, porque el castigo por equivocarse llega en horas y no en meses.

Vale precisar una cosa que la regla del programa comprime: el diferencial observado tiene que cubrir la suma de depreciación esperada más prima de riesgo, que son dos cosas distintas. Un diferencial estrecho puede ser perfectamente sostenible si el mercado espera que el peso se aprecie, y peligrosamente estrecho si espera lo contrario. La versión del panel es una buena aproximación de trabajo, no una identidad.

Relación con otros conceptos

El carry trade es la cara operativa de la paridad de tasas de interés, y su rentabilidad histórica es precisamente la medida de cuánto se desvía la realidad de esa paridad. Se conecta directamente con la prima por riesgo país y con el spread soberano, que son el precio explícito de lo que Arias llama diferencial de riesgo.

Del lado de la política monetaria, aparece el trilema de Mundell-Fleming: con tipo de cambio flotante y cuenta de capitales abierta, un banco central conserva autonomía nominal, pero esa autonomía tiene un costo de tipo de cambio que la práctica sí restringe. Cuando el diferencial se estrecha demasiado, el ajuste llega vía depreciación, pass-through a precios internos e inflación importada, lo que termina obligando a la tasa de todos modos.

En los casos extremos, el desarme masivo y simultáneo de posiciones de carry es uno de los mecanismos de las paradas súbitas de flujos de capital (sudden stops) en economías emergentes.

Para profundizar

• Krugman, Obstfeld y Melitz, Economía internacional: teoría y política (Pearson) — los capítulos sobre el mercado cambiario y la paridad de tasas son la exposición estándar, en español, del mecanismo completo.
• Blanchard, Macroeconomía (Pearson) — el capítulo de economía abierta desarrolla la condición de paridad de intereses ligada a la política monetaria, útil para ver el problema desde la silla del banco central.
• Brunnermeier, Nagel y Pedersen (2008), "Carry Trades and Currency Crashes", NBER Macroeconomics Annual (también NBER Working Paper 14473, de acceso libre) — documenta la asimetría de los retornos del carry: ganancias graduales, pérdidas abruptas y correlacionadas.
• Banco Central de Chile, Informe de Política Monetaria (IPoM), trimestral, en bcentral.cl — la fuente primaria para seguir la TPM, la discusión de tasa neutral y las primas de riesgo locales que este concepto pone en juego.