Restricción de ahorro previo (el pie) para acceder al crédito hipotecario

Qué es

La restricción de ahorro previo —el pie— es la exigencia de que el comprador aporte con recursos propios una fracción del precio de la vivienda antes de que el banco preste el resto. Su expresión técnica es el tope de loan-to-value (LTV): si el crédito no puede superar el 80% del precio, el pie es 20%. No es un precio, es una cantidad: no se negocia pagando una tasa más alta, se cumple o no se cumple.

Que exista una restricción de cantidad y no solo un precio es el punto de partida teórico. Stiglitz y Weiss (1981) mostraron que subir la tasa para compensar el riesgo empeora la cartera —los deudores prudentes se retiran primero—, de modo que al prestamista le conviene racionar por cantidad y exigir garantías en lugar de cobrar más. Holmström y Tirole (1997) agregan por qué la garantía tiene que salir del bolsillo del deudor: el patrimonio propio comprometido es lo que hace creíble su esfuerzo, y por debajo de cierto nivel de riqueza no existe tasa alguna que financie la operación. A eso se suma lo obvio: el colchón de capital propio absorbe una caída del precio antes de que la pérdida llegue al banco. Kiyotaki y Moore (1997) cierran el círculo mostrando que, cuando la capacidad de endeudarse depende del valor del colateral, precios y crédito se retroalimentan en ambas direcciones.

Lo decisivo para entender una política de vivienda es que el pie y el dividendo son dos restricciones distintas, y muerden sobre variables distintas. El pie es una restricción de stock: se cumple con riqueza acumulada. El dividendo es una restricción de flujo: se cumple con ingreso mensual. Linneman y Wachter (1989) documentaron que la primera excluye a más hogares que la segunda, y la consecuencia distributiva es incómoda: entre dos familias con el mismo sueldo, compra la que recibió una herencia o una ayuda familiar. Ortalo-Magné y Rady (2006) modelaron el efecto dinámico —la exigencia de pie retrasa la edad de la primera compra y frena la "escalera" habitacional—, y Jappelli y Pagano (1994) mostraron el reverso macro: países con pies altos ahorran más como agregado, precisamente porque obligan a ahorrar.

La trampa práctica es que las dos restricciones se mueven en sentidos opuestos. Bajar el pie relaja el stock pero agranda el crédito y por lo tanto sube el dividendo: aprieta el flujo. Alargar el plazo alivia el flujo (y encarece el total de intereses pagados). Bajar la tasa alivia ambos. Un paquete que solo baje el pie deja a la familia calificando para un crédito que después no puede pagar.

Cómo lo explicó el programa

En el Buenos Días Mercado del 10 de septiembre de 2026 (bdm-2026-09-10), el panel desarmó el FONAVI justamente en esas tres palancas —plazo, tasa y pie— en vez de tratarlo como una sola medida. Mayor profundidad del mercado devolvería los créditos a 30 años en una plaza hoy parada en 20; Hacienda estima una caída de tasas de 4,1%-4,4% a 3,1%-3,4%, niveles previos a los retiros previsionales; y el pie exigido baja a 10%, del cual la familia pone 7% ahorrado en hasta 30 meses y el Estado aporta el 3% restante, para primera vivienda de hasta 6.000 UF. El ejemplo que usó Pepe Arias para aterrizarlo fue un departamento de 4.000 UF: "el dividendo es de 615 en vez de 780, o sea, es una tremenda diferencia".

Vale la pena separar de dónde sale esa diferencia, porque el titular la atribuye al pie y el pie es el único de los tres factores que empuja en contra. Los números calzan si el punto de comparación es el estándar vigente —20% de pie a 20 años y ~4,25%— contra el nuevo —10% de pie a 30 años y ~3,25%—: la cuota cae cerca de 21% pese a que el crédito sube de 3.200 a 3.600 UF. Todo el alivio del dividendo lo hacen el plazo y la tasa; el pie más bajo lo compensa parcialmente. Son dos beneficios distintos para dos hogares distintos: quien no tiene 800 UF ahorradas gana con el pie, quien no aguanta la cuota gana con el plazo y la tasa.

Dos detalles del diseño que el programa mencionó al pasar y que la teoría subraya. El plazo de "hasta 30 meses" convierte la restricción de stock en una de flujo: ahorrar 280 UF en 30 meses son unas 9,3 UF mensuales, más de la mitad del dividendo futuro, así que el filtro no desaparece, cambia de forma. Y el 3% estatal no es un gasto sino un pasivo contingente en primera pérdida: el Estado queda ocupando el lugar del colchón de capital que el banco dejó de exigir.

Relación con otros conceptos

El pie es un caso particular de racionamiento de crédito y su contracara contable es la restricción de colateral, el mismo mecanismo que alimenta el acelerador financiero. Como instrumento de política pertenece a la caja macroprudencial —los topes de LTV y de deuda sobre ingreso—, donde su función declarada es contener el riesgo de patrimonio negativo: mientras menor el pie, antes una caída de precios deja al deudor debiendo más de lo que vale la casa. La afirmación de que más profundidad del mercado devuelve los 30 años apela a la demanda institucional por duración, el canal por el cual los fondos de pensiones sostienen las tasas largas con independencia de la tasa de política monetaria. Y cualquier evaluación honesta del efecto final tiene que pasar por la elasticidad de la oferta de vivienda: con oferta rígida, buena parte de un subsidio a la demanda se capitaliza en el precio y termina en manos del vendedor, no del comprador —lo que se conoce como incidencia del subsidio.

Fuentes y lecturas

• Stiglitz, J. y Weiss, A. (1981), Credit Rationing in Markets with Imperfect Information, American Economic Review 71(3).
• Kiyotaki, N. y Moore, J. (1997), Credit Cycles, Journal of Political Economy 105(2).
• Linneman, P. y Wachter, S. (1989), The Impacts of Borrowing Constraints on Homeownership, AREUEA Journal 17(4).
• Iacoviello, M. (2005), House Prices, Borrowing Constraints, and Monetary Policy in the Business Cycle, American Economic Review 95(3).
• Glaeser, E. y Gyourko, J. (2018), The Economic Implications of Housing Supply, Journal of Economic Perspectives 32(1).