Buenos Días Mercado

Temas del día

• Bencinas: se anunció ayer el nuevo precio y el alza quedó en torno a los 32-33 pesos por litro, lejos de los ~100 que estimaban algunos analistas. El MEPCO amortiguó rebajando transitoriamente el impuesto específico —menos recaudación, pero también menos costo político que el bencinazo de fines de marzo.
• Codelco vuelve a la mesa: el ministro Quiroz descarta privatizar, pero abre la puerta a capital privado. El panel dedica la primera media hora a por qué esa discusión, aun siendo estéril, hay que tenerla.
• La geología manda: yacimientos antiguos, leyes bajas, cobre sulfurado en vez de oxidado, y una estructura de costos donde las remuneraciones son solo el 11%.
• La deuda de US$25.000 millones como la verdadera "bala envenenada", y quién termina siendo el aval.
• Control corporativo: por qué meter capital sin control vale cero, y la fórmula del 49,99% con pacto de accionistas.
• Precio del cobre: el piso estructural se habría movido hacia arriba por electromovilidad e inteligencia artificial.
• Fed: mantiene tasa en 3,50%-3,75% con una votación dividida 9-3, tercer año consecutivo con inflación sobre la meta, y un presidente nuevo que decidió hablar poco.
• Por qué importa acá: los fondos de pensiones chilenos y la tasa local como "Fed más algo".

Análisis principales

04:51 La ley del mineral explica casi todo — Willy Díaz. Los yacimientos tienen dos capas: arriba el mineral oxidado, de alta ley (1,2-1,4% y más), que se lixivia con ácido sulfúrico y termina en cátodo electro-obtenido de 99,99%; abajo el sulfurado, de baja ley (0,5-0,7%), que hay que concentrar por flotación y mandar a fundir a China. Codelco procesa mayoritariamente lo segundo: mueve más lastre por cada libra de cobre, y por ese solo hecho es más caro. Escondida llegó a su primer millón de toneladas en unos 5 años; Codelco se demoró cerca de 15.

09:21 La brecha de costos no es de sueldos — Willy Díaz. En la estructura de costos de la minería las remuneraciones propias son solo el 11%. Los tres grandes son depreciación y amortización (23%), materiales y, el más caro, servicios de terceros. Con una estructura parecida en toda la industria, Codelco produce a ~200 centavos de dólar por libra contra 120-150 de Escondida. La diferencia es la ley que se explota, no la planilla.

11:17 Codelco vale poco, y con deuda vale menos — Willy Díaz. No cotiza en bolsa, así que no hay valor por acción. Con la referencia de Bank of America (algo más de US$40.000 millones) menos los US$25.000 millones de deuda, queda un patrimonio del orden de US$15.000-20.000 millones. Su lectura: es una compañía que "en la práctica tendría que pagar para que alguien se hiciera cargo de ella".

15:46 Sin control, el capital privado no entra — Willy Díaz. Finanzas básicas: si aporto plata y no tengo el control, mi aporte vale cero, porque sigo dependiendo de quien decide. El control se obtiene con el 50% más una acción (no 51%), o vendiendo hasta el 49,99% con un pacto de accionistas que haga actuar a ese bloque como controlador: el Estado no pierde la propiedad, pero entra know-how y criterio privado. La discusión de fondo, entonces, no es privatizar sí o no: es quién controla.

17:36 El problema es político, no financiero — Willy Díaz. La empresa está "secuestrada" por partidos, y buena parte de la deuda proviene de la exigencia de caja que el fisco le hizo durante años sin que hubiera flujos ni utilidades para sostenerla. Por eso la discusión es estéril —nadie querrá comprarse esa pelea— pero conviene tenerla, porque el día que Codelco vaya a Hacienda a pedir capitalización empieza el problema de verdad.

18:58 El piso del cobre subió — Willy Díaz. Descarta burbuja: hay fundamentos. Electromovilidad e inteligencia artificial cambiaron el piso esperable, que hoy estaría entre US$4 y US$4,5 la libra. Un desmoronamiento debiera detenerse ahí; volver a US$3 lo ve bastante más difícil.

21:56 Control y deuda, las dos trampas — Pepe Arias. De acuerdo con el diagnóstico de costos, agrega dos capas. Primero, el control se ejerce en el directorio, y ahí la rebaja de costos choca con privilegios y con una batalla política brutal: sumar costo reputacional con toda la izquierda chilena a poner miles de millones de dólares hace la faena poco atractiva. Segundo, y peor, la deuda: la única razón por la que le prestan a esa empresa en esos montos es que es estatal. Los avales somos los contribuyentes, y tarde o temprano la pagamos nosotros, no los ex directores ni los ex gerentes.

25:10 ¿Y si aparece el comprador? — Pepe Arias. Ejercicio: supongamos que se vende el 49% con acciones tipo B y control en el directorio. ¿Quién pone US$25.000 millones y se compra el problema político? Solo alguien con billetera e interés estratégico. Su respuesta: el gobierno chino. Y ahí el problema deja de ser el Partido Socialista y pasa a ser Estados Unidos.

41:33 La Fed mantiene, pero se le vio la costura — Pepe Arias. El comité dejó la tasa en 3,50%-3,75%, decisión totalmente asumida por el mercado. Lo que sorprendió fue el 9-3: los presidentes de Cleveland, Minneapolis y Dallas pidieron subir. Kevin Warsh, en su segunda reunión, lo despachó como "una buena pelea familiar", pero un banco central dividido con un tercer año de inflación sobre la meta no es una anécdota.

46:44 La disidencia es sobre el diagnóstico, no sobre los datos — Pepe Arias. Esta no es la inflación de 2022, empujada por exceso de demanda y dinero barato. Es un shock de oferta energética (guerra en Medio Oriente) montado sobre una economía en expansión por inversión masiva en inteligencia artificial, con cuellos de botella de capacidad y de talento. Los disidentes miran la persistencia sobre 2% por más de cinco años; la mayoría prefiere no sumar un shock de tasas a un panorama ya cargado de incertidumbre geopolítica.

48:34 El silencio como estrategia, y su precio — Pepe Arias. Warsh abandonó el forward guidance de sus predecesores: comunica lo mínimo. La lógica es transparente —mientras menos me comprometo, menos me pueden cobrar después—, pero los mercados odian el vacío. Tras el anuncio el Dow Jones cayó más de mil puntos en algunas lecturas y el bono del Tesoro a 30 años tocó sus niveles más altos. Un banco central debería bajar volatilidad, no producirla. La reunión de septiembre será la prueba real.

51:22 Por qué esto le importa a un chileno — Pepe Arias. De los US$257.000 millones de los fondos de pensiones, US$120.000 millones están en el exterior y el 40% de eso en Estados Unidos: unos US$50.000 millones entre renta fija y variable. Además, la tasa en Chile no se calcula en el vacío: es la tasa Fed más un spread de riesgo. Todo movimiento allá es relevante acá.

Cifras citadas

• Alza de bencinas: 32-33 pesos por litro (estimaciones previas llegaban a ~100).
• Leyes de mineral: oxidado 1,2-1,4% y más; sulfurado 0,5-0,7%. Cátodo electro-obtenido: 99,99% de pureza.
• Estructura de costos minera: remuneraciones propias 11%; depreciación y amortización 23%; energía eléctrica 9%; combustibles 5%; fletes 2%; ácido sulfúrico 2%.
• Costo de producción: Codelco ~200 centavos de dólar/libra; Escondida 120-150 centavos/libra.
• Deuda de Codelco: US$25.000-26.000 millones. Valorización referida a Bank of America: algo más de US$40.000 millones → patrimonio implícito US$15.000-20.000 millones.
• Umbrales de control: 50% + 1 acción, o 49,99% con pacto de accionistas.
• Piso esperable del cobre: US$4 a US$4,5/libra.
• Tasa Fed actual: 3,50%-3,75%; votación 9-3. Trayectoria: 0-0,25% (2021) → +5 puntos entre marzo 2022 y julio 2023 → 5,25-5,50% → 4,25-4,50% (fines 2024) → 3,50-3,75% (cierre 2025). Peak de inflación en EE.UU.: 9,1%; meta 2%.
• Mercados: Dow Jones -1.000 puntos en algunas lecturas; petróleo US$84,11 (-0,40); dólar abre en $927,35 contra cierre previo de $934 (mínimo de ayer $930, máximo $940).
• Fondos de pensiones chilenos: US$257.000 millones totales, US$120.000 millones en el exterior, 40% de esos en EE.UU. (~US$50.000 millones).